Jakarta, FORTUNE - Imbal hasil (yield) obligasi tenor jangka panjang dan jangka pendek semakin tipis; membentuk kurva mendatar (curve flattening). Itu dapat membuka potensi terjadinya kurva imbal hasil terbalik (inverted yield curve).
Berdasarkan data Penilai Harga Efek Indonesia (PHEI), per 3 Juni, yield obligasi tenor 5 tahun (6,6897 persen) dengan 30 tahun (6,8768 persen), hanya terpaut 0,1871 persen. Bahkan, yield obligasi tenor 15 tahun hampir sama dengan yang bertenor 30 tahun, yakni 6,8756 persen.
Chief Economist at Permata Bank, Josua Pardede, mengatakan, secara sederhana, kurva mendatar itu berarti investor meminta imbal hasil tenor pendek hampir sama dengan tenor panjang. "Pendataran kurva ini tidak boleh dibaca hanya sebagai gejala teknis pasar obligasi, tetapi sebagai sinyal bahwa pasar sedang melihat tekanan jangka pendek Indonesia lebih berat dibanding keyakinan jangka panjangnya," katanya kepada Fortune Indonesia, dikutip Jumat (5/6).
Tekanan jangka pendek itu berasal dari pelemahan nilai tukar rupiah, tingkat suku bunga Bank Indonesia (BI) yang naik menjadi 5,25 persen, kebutuhan stabilisasi nilai tukar, serta imbal hasil SRBI yang tinggi.
Sebagai konteks, SRBI dengan tenor 12 bulan memiliki imbal hasil di kisaran 6,92 persen, juga outstanding Rp921,88 triliun dan porsi non-residen sebesar 23,2 persen. Sementara itu, BI juga melakukan pembelian SBN sebesar Rp80,48 triliun sepanjang tahun berjalan dari pasar sekunder.
Akibatnya, kombinasi sentimen itu membuat tenor pendek terdorong tinggi oleh kebijakan stabilisasi rupiah. Di sisi lain, tenor panjang relatif tertahan karena ada dukungan pembeli dan ekspektasi bahwa tekanan pertumbuhan akan meningkat jika suku bunga tinggi bertahan lama.
Josua menilai, kemungkinan terjadinya kurva imbal hasil terbalik memang ada, tapi belum menjadi skenario dasar paling kuat. Kurva itu dapat terbentuk saat imbal hasil tenor pendek melampaui hasil tenor panjang.
Di Indonesia, hal tersebut bisa terjadi jika BI tetap mempertahankan suku bunga tinggi atau menaikkan lagi suku bunga demi menahan rupiah. Sementara itu, imbal hasil tenor panjang tertahan oleh aksi beli investor domestik, pembelian BI di pasar sekunder, atau ekspektasi bahwa perutmbuhan ekonomi akan melemah ke depan.
Akan tetapi, kurva terbalik yang bertahan lama tak mudah terjadi karena tekanan fiskal, risiko defisit, harga minyak tinggi, dan risiko penurunan peringkat. Sebab, hal itu justru bisa mendorong imbal hasil tenor panjang ikut naik.
"Yang lebih mungkin [terjadi] dalam waktu dekat adalah kurva tetap sangat datar atau hanya mengalami pembalikan terbatas pada tenor tertentu, bukan kurva terbalik yang dalam dan berkelanjutan," kata Josua.
Selain itu, ia menambahkan, berbeda dengan pasar maju seperti Amerika Serikat, makna kurva terbalik di Indonesia tidak selalu berarti resesi. Di Indonesia, situasi itu lebih menandakan sinyal campuran karena kurva juga dipengaruhi oleh likuiditas SBN, struktur investor, operasi moneter BI, kebutuhan pembiayaan pemerintah, dan perilaku investor asing.
"Literatur struktur suku bunga menjelaskan bahwa bentuk kurva imbal hasil dipengaruhi oleh ekspektasi suku bunga masa depan, premi likuiditas, dan segmentasi pasar; jadi bentuk kurva tidak selalu murni mencerminkan ekspektasi pertumbuhan saja," kata Josua.
Namun, jika kurva benar-benar terbalik, implikasinya tetap perlu diwaspadai. Pertama, pasar sedang mengirim sinyal bahwa tekanan jangka pendek sangat kuat, terutama pada rupiah, inflasi impor, dan likuiditas. Kedua, investor memperkirakan BI mungkin harus menjaga suku bunga tinggi dalam waktu lebih lama, tetapi di saat yang sama pertumbuhan ekonomi bisa melambat sehingga tenor panjang tidak naik terlalu agresif.
Ketiga, biaya dana perbankan dapat naik lebih cepat daripada imbal hasil aset jangka panjang, sehingga ruang margin bank tertekan. Keempat, kredit konsumsi, KPR, otomotif, UMKM, dan investasi jangka panjang berisiko melambat karena biaya pembiayaan menjadi lebih mahal. Ini bukan sinyal krisis langsung, tetapi sinyal bahwa pasar menilai ruang kebijakan ekonomi semakin sempit.
Dalam skenario jika kurva terbalik terjadi, maka instrumen tenor pendek, termasuk SRBI, berpeluang menawarkan yield lebih tinggi sehingga mendorong kenaikan yield di bagian depan kurva secara lebih agresif dibanding tenor panjang. Sementara obligasi domestik masih didominasi investor institusi jangka panjang seperti perbankan, asuransi, dan dana pensiun yang memiliki kebutuhan investasi di tenor menengah hingga panjang.
"Apabila inverted yield curve terjadi, hal tersebut mencerminkan bahwa investor meminta premi risiko yang lebih tinggi untuk tenor pendek akibat meningkatnya ketidakpastian jangka pendek, terutama terkait tekanan rupiah, arah kebijakan BI, dan volatilitas global," kata Portofolio Manager Batavia Prosperindo Aset Manajemen Putri Nur Astiwi, dikutip Jumat (5/6).
Dari sisi pasar obligasi, kurva yang sangat datar membuat strategi investor menjadi lebih selektif. Tenor pendek menjadi menarik karena memberikan imbal hasil tinggi dengan risiko harga yang lebih rendah.
Namun, bila investor terlalu banyak masuk ke tenor pendek, risiko perpanjangan investasi akan muncul ketika suku bunga mulai turun di masa depan. Tenor panjang bisa menarik jika investor yakin inflasi dan rupiah akan stabil, karena harga obligasi panjang akan naik lebih besar ketika imbal hasil turun.
"Tetapi dalam kondisi sekarang, masuk terlalu agresif ke tenor panjang masih berisiko karena rupiah sudah menembus Rp18.000 per dolar AS, IHSG melemah tajam, dan pasar masih mencemaskan fiskal, risiko penurunan peringkat, serta tekanan harga minyak," jelas Josua.